平(píng)安首(shǒu)经团队：钟正生/张(zhāng)璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长(zhǎng)明(míng)显降温(wēn)，比去年(nián)4月疫(yì)情冲击期间创(chuàng)下的低(dī)点仅多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。社融骤降(jiàng)的主(zhǔ)要拖累在于人(rén)民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接融资基本(běn)延续了一季度的格局。1）委托贷款和(hé)信托贷款小(xiǎo)幅正(zhèng)增长；未贴现银(yín)行承兑汇票较去(qù)年同期降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)；2）企业直(zhí)接融资(zī)较去年同期(qī)有所下降，主因债券到期规模较(jiào)大。3）政府(fǔ)债融资规模(mó)同比多(duō)增，但需(xū)警惕其“后劲”。2023年提(tí)前(qián)批的剩余发行(xíng)额(é)度不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩余批次的地方债(zhài)额度，期间(jiān)空档可能拖累政府债融(róng)资表现。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏弱，增量明显弱于历史同期均值。各分项(xiàng)从强(qiáng)到(dào)弱排(pái)序，企业中长期贷(dài)款(kuǎn)>；企业短期(qī)贷(dài)款>；居民短期(qī)贷款>；居民(mín)中长期贷款。新(xīn)增(zēng)人民币贷款的最大(dà)问(wèn)题仍然在于居(jū)民(mín)中长期贷款，房地产销售(shòu)不(bù)振使其(qí)增量不足，居民(mín)预期偏弱(ruò)、提前偿还存量(liàng)房贷(dài)又雪上加霜(shuāng)。但基于(yú)4月这个(gè)信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)传(chuán)统(tǒng)淡(dàn)季(jì)的数据，尚(shàng)不能得出(chū)企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足的结论。一方(fāng)面(miàn)，企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增(zēng)后，4月又(yòu)创历史(shǐ)同期新高，仍能有效发力；另一(yī)方面(miàn)，表内(nèi)票据维持(chí)低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票(piào)据高增长形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。此外，4月初以(yǐ)来存款利率市场化改革较快推进，这(zhè)有助于缓解银行(xíng)面临的净息(xī)差压力，增强其支(zhī)持实体经济(jì)的可持(chí)续性，能够为(wèi)企业贷(dài)款利率的(de)进一步下调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个(gè)月翘尾因(yīn)素对M1同(tóng)比走势影响较大，或是驱动其(qí)变(biàn)化的主因(yīn)。在贷款扩张(zhāng)的(de)同时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居民资(zī)产再配(pèi)置，银行理财规(guī)模重回(huí)扩(kuò)张，对M2形(xíng)成拖(tuō)累。考虑(lǜ)到去(qù)年(nián)4月M2同(tóng)比(bǐ)增速较(jiào)3月抬升(shēng)0.8个百分点(diǎn)，基数变化(huà)也有较(jiào)强影响。3）居民存款同比少增。考虑到4月多(duō)家中小银行下调挂牌存款利率、银行(xíng)理财市场火(huǒ)热、居民提前(qián)偿还(hái)房(fáng)贷规(guī)模(mó)较高(gāo)，其驱动因素(sù)更多(duō)是家庭资(zī)产的再配(pèi)置，流向消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅多(duō)增，但结(jié)合基(jī)建相关高频(pín)开工率和重大(dà)项目开工(gōng)金(jīn)额数(shù)据(jù)看，财政(zhèng)对实(shí)体经济支持力(lì)度可能(néng)有所减(jiǎn)弱。从4月(yuè)金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢(huī)复仍然缓慢，此时若(ruò)财政基(jī)建支持力度不稳，可能导致(zhì)中国经济环(huán)比增长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融(róng)增速回升幅度较小，但与(yǔ)名义(yì)GDP增速(sù)对比看，货币政(zhèng)策(cè)对实体(tǐ)经济(jì)的支持还是比较有力的。即便按2023年中国名(míng)义GDP增速(sù)7％-8％的情(qíng)形（假(jiǎ)设全年录得6％左右的(de)实际GDP增速，加上1到(dào)2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够(gòu)与之匹配。我们认为，后续需(xū)通过财(cái)政(zhèng)加力、促进(jìn)房地(dì)产修复、促进家庭超额(é)储蓄动用等方(fāng)式扩大总需(xū)求，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力

　　新增社融表现乏力(lì)。2023年4月新增社会融资规模(mó)为1.22万亿(yì)元，同比多增2873亿(yì)元；社融存(cún)量同比增速持平(píng)于上月(yuè)的10％。考(kǎo)虑到去年(nián)同期疫情多点散发(fā)、社(shè)融一(yī)度触“冰”的低基数(shù)效(xiào)应，以及(jí)今(jīn)年一季度“开门红(hóng)”期间社融月均同(tóng)比多增8200多亿的(de)亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显现。从(cóng)分项(xiàng)看：

　　一方面，人民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)，是(shì)4月社融骤降(jiàng)的(de)主要拖累(丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体lèi)。2023年4月(yuè)人民币贷(dài)款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来历(lì)史同(tóng)期的次低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得益于出口(kǒu)边(biān)际(jì)回暖、人民币汇率相(xiāng)对稳定，4月(yuè)外币(bì)贷款同比有所少(shǎo)减。

　　另一(yī)方面(miàn)，表外融资和直接融资基(jī)本延续了(le)一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业(yè)直(zhí)接融资同(tóng)比缩量(liàng)，继续小(xiǎo)幅拖累新增(zēng)社融(róng)。2023年4月企业债(zhài)融资(zī)、非金(jīn)融(róng)企业境内股票融资分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年(nián)春节(jié)后，企业贷款发行规(guī)模持(chí)续高于去年(nián)同期，但(dàn)到期偿还(hái)也迎来高(gāo)峰(fēng)，对净融(róng)资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿元民(mín)营(yíng)企业(yè)债券融(róng)资支持工具（第二期）尚未开(kāi)始(shǐ)投放(fàng)使用，相(xiāng)关政策(cè)支持(chí)还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但(dàn)需警惕(tì)其(qí)“后劲”。今年(nián)前4个(gè)月，财(cái)政(zhèng)继(jì)续前置发力，政府债融资规模较去年(nián)同期累计(jì)多增3114亿元。以财(cái)政(zhèng)预算数据看，2023年(nián)政府债融资的总体规模(mó)与去年(nián)相当。但不(bù)同之(zhī)处在(zài)于(yú)，2022年在3月底就已经下达剩余批(pī)次的新增地(dì)方债额度，而2023年截至5月上(shàng)旬仍未下发剩余(yú)批次的地方(fāng)债额(é)度，且(qiě)提前批(pī)的剩余(yú)发行额度不及万亿(yì)。如果近期下达(dá)地方债额(é)度，按照往年节(jié)奏，经过地方(fāng)政府项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩余批次地(dì)方(fāng)债可(kě)能至6月中下旬(xún)才能发出，期间的“空(kōng)档”可能(néng)会拖累政府债融资表现。

• 　　三(sān)则，表(biǎo)外融资同比多(duō)增，持续对(duì)社融构(gòu)成小幅支撑。其(qí)中，委托贷款和(hé)信托贷款单月小(xiǎo)幅新增，相比去(qù)年同期分别多增85亿元、少减734亿(yì)元(yuán)。在表(biǎo)内票据贴现减少的情况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年(nián)同期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在居民端(duān)

　　2023年4月新增(zēng)人(rén)民币贷款为(wèi)7188亿(yì)元，比去年同期(qī)低点仅略有(yǒu)多增，相比18年-21年(nián)同期均(jūn)值少增6237亿元。各分项从强(qiáng)到(dào)弱排序，“企(qǐ)业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期(qī)贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月(yuè)净偿还规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比(bǐ)少减(jiǎn)，但(dàn)较18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增，但(dàn)略低于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业(yè)中长(zhǎng)期贷款延续前期亮(liàng)眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新高(gāo)。

　　总(zǒng)体看，新增人(rén)民(mín)币贷款的最大(dà)问题仍然在于居民(mín)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)，房地产销售低迷使其(qí)增量(liàng)不(bù)足，居民预(yù)期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪上加(jiā)霜(shuāng)。基于4月(yuè)这个信贷投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅(fú)高(gāo)增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够(gòu)有效发力(lì)。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷(dài)款需求或(huò)许尚可(kě)。

• 　　此(cǐ)外，丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体4月初以来存款利率(lǜ)市场化改(gǎi)革较(jiào)快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临(lín)的(de)净息差压力，增强其支持实体经(jīng)济的可持续性(xìng)，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的 进一步下调(diào)“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一方面，从(cóng)历(lì)史(shǐ)规律看，每年前(qián)4个月翘(qiào)尾因素对(duì)M1同比(bǐ)走势(shì)的影响较大(dà)，这可能是驱动(dòng)其(qí)变化的主要原因。另一方面，在企业贷款扩张的(de)同时，企业存款也有边(biān)际改善，4月新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月企业(yè)存款均(jūn)在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方面，4月信贷(dài)扩张乏(fá)力(lì)，对M2的支撑不强。另(lìng)一方(fāng)面，居民(mín)资产再配置，银(yín)行理财规模(mó)重回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此(cǐ)外，考虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增速较(jiào)3月(yuè)抬(tái)升0.8个百分(fēn)点，基数的变化也有(yǒu)较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年(nián)3月以(yǐ)来的(de)首次同比少(shǎo)增(zēng)，其驱动(dòng)因素更多是家庭资产的再(zài)配置(zhì)，流向(xiàng)消费的规模可能较为(wèi)有(yǒu)限(xiàn)。4月以来多家中小银行下调挂牌存(cún)款(kuǎn)利率（据融360监测(cè)数据，4月份农(nóng)商行1年、2年(nián)、3年、5年(nián)期存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市(shì)场需求火热(rè)，居民提前偿还房(fáng)贷规模较高（4月居民中长期贷款净(jìng)偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结合其他指标看，财政对实体(tǐ)经济(jì)的支(zhī)持力度(dù)可能(néng)有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频指(zhǐ)标(biāo)出(chū)现了下行的(de)苗头（4月下旬(xún)以来，全国(guó)高炉(lú)开(kāi)工率、电炉(lú)开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨(mó)机运(yùn)转率、石油沥青开工率等指标环比(bǐ)走弱），重大(dà)项(xiàng)目开(kāi)工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年(nián)4月全国各(gè)地重大(dà)项目开工总(zǒng)投资额(é)约28078.26亿(yì)元，环比(bǐ)下(xià)降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看(kàn)，房地产(chǎn)恢(huī)复仍然缓慢，此时如果财政(zhèng)基建支持力度不稳(wěn)，可能导致(zhì)中(zhōng)国经济的环比增长(zhǎng)动能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：404 Not Found 丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体